[Rondetafel] Fusies & Overnames

3 January 2019
[Rondetafel] Fusies & Overnames
Goedkope leningen, dure overnames

NIEUWE TENDENSEN IN DE OVERNAMEMARKT

Bij een fusie of overname blijft de prijs het belangrijkste element. Toch hechten de partijen veel belang aan de culturele overeenkomst, die zo vaak de bepalende factor is voor het slagen van de transactie.

PRIJZEN ZIJN SECTORAFHANKELIJK

MATHIEU LUYPAERT: Er heerst een onevenwicht in de overnamemarkt in België: er is meer vraag dan aanbod. Dat leidt tot een verhoging van de prijzen. In 2013 was de gemiddelde prijs nog vijf keer de ebitda (winst voor a.rek van belastingen, afschrijvingen en waardevermindering) in 2017 ligt die al op 6,7 keer de ebitda. Er zijn wel verschillen per sector: voor farmabedrijven ligt het gemiddelde zelfs op negen keer de ebitda. Dat leiden we af uit de laatste M&A Monitor met daarin de transactiegegevens van de Belgische bedrijven. Het totaalbedrag besteed aan overnames in 2017 is geen record, daarvoor moeten we teruggaan tot 2015. Maar het aantal transacties lag wel op een ongeziene hoogte. Dat hee. zeker te maken met de Belgische context met veel kleine bedrijven. De transacties van minder dan twintig miljoen euro vertegenwoordigden de hel van de verkoopdossiers.

MARC DHAENE: Ik denk dat de prijzen inderdaad zeer sectora.ankelijk zijn. In traditionele industrietakken zie ik dat de multiples relatief weinig bewegen. Vooral in die sectoren waar intellectuele eigendom een grote rol speelt, zijn er sterke stijgingen.

DRIES WYFFELS: Toch beweegt het in onze sector ook. Galloo is een recyclagebedrijf dat snel groeit door de overname van traditionele familiebedrijfjes, lokale schrootwerven zeg maar. De genoemde veelvouden betalen wij nu ook. Ik denk inderdaad dat de omstandigheden op het terrein een grote invloed hebben. In de recyclage zie je een grote trend naar consolidatie, waarbij de koek al grotendeels verdeeld is en de overnamemogelijkheden schaarser worden. Ook de grote internationale groepen zijn actief op zoek. Dan zie je dat de prijsbepaling een zaak is van goesting: hoe graag wil je het?

MOTIVATIE

MATHIEU LUYPAERT: Uit de M&A Monitor blijkt dat bedrijven een overname willen doen om de schaal te vergroten, technologie te verwerven of om commerciële opportuniteiten zoals crossselling te realiseren. Bij de verkopende partijen zijn heel wat mensen op vergevorderde lee.ijd die het familiebedrijf moeten verkopen omdat ze zelf te oud zijn en omdat er geen opvolging beschikbaar is. Dat zal zorgen voor een nieuw evenwicht. Naarmate die bedrijfsleiders ouder worden, zijn ze meer geneigd om te verkopen.

MARC DHAENE: Dat merken wij ook bij de cliënten van ons advocatenkantoor. Het doorgeven naar de jongere generatie is niet altijd een succes. Dan moet er toch nog verkocht worden. Dat brengt heel wat ruzies met zich mee. Anderzijds maken de hoge prijzen het natuurlijk aantrekkelijker om te verkopen.

DRIES WYFFELS: Blijkt uit het onderzoek ook wat de invloed is van private equity?

(vlnr) Dries Wyffels, Marc Dhaene en Patrick Van Gaelen

MATHIEU LUYPAERT: De buitenlandse interesse om Belgische familiebedrijven over te nemen, groeit. Ik ga ervanuit dat de kopers de grotere bedrijven in de buurlanden al hebben overgenomen, nu de lat lager leggen en ook geïnteresseerd zijn in kleinere, goedkopere firma’s. Ik maak me daarbij de bedenking dat het jammer is dat Belgen hun bedrijf vaak te snel verkopen en zo nog meer beslissingsbevoegdheid naar het buitenland versluizen.

Marc Dhaene (Loyens & Loeff): In traditionele industrietakken zie ik de multiples relatief weinig bewegen

NATALIE REYPENS: Er is ook een cultuurverschil: Belgen zijn wat bescheidener, minder ondernemend. Ook een klassieker: we zijn minder commercieel en dus minder geneigd om ons toegang tot de markt te verschaffen via een overname. Allicht zullen er ook fiscale en andere redenen zijn. Een van onze klanten verhuist zijn zetel naar Zwitserland specifiek met het oog op de lossere aanpak rond technologie.

PATRICK VAN GAELEN: Voor mij is de grootste reden voor het vertrek van Belgische bedrijven nochtans financiering. Onze meest talentvolle mensen vertrekken meteen naar landen als de VS waar veel meer risicokapitaal aanwezig is. Ze krijgen hier een zeer goede opleiding en vertrekken dan naar waar er meer opportuniteiten zijn.

OVER DE WAARDEBEPALING

DRIES WYFFELS: Toch moet je in al die omstandigheden nog altijd je huiswerk maken. Dat betekent zo goed en zo kwaad mogelijk de waardering van een bedrijf maken op basis van een verwacht rendement in de toekomst. Daarbij kunnen ook synergievoordelen spelen. Mijn werk als CFO bestaat erin een prijs te berekenen waarboven we niet mogen gaan. Typisch aan onze sector is dat we net niet op zoek zijn naar klanten: die zijn beperkt en gekend door alle concullega’s. Galloo mikt op een grotere binnenkomende stroom van te recycleren materiaal op een korte afstand van onze verwerkingsinstallaties.

PATRICK VAN GAELEN: Dat maximumbedrag, maak je dat bekend aan de koper, zoals een non-binding offer?

DRIES WYFFELS: In onze sector is het proces wat minder formeel, maar toch is er een bekende volgorde. De familiale eigenaars maken een voorakkoord en daar hoort een prijs bij. Dat akkoord komt tot stand in een sfeer van vertrouwen. Als CFO ben ik daar vaak alleen op de achtergrond bij betrokken. Beide partijen kennen elkaar gewoonlijk al. Toch willen de meesten een schri.elijke weerslag van de afspraken met daarbij een prijs. Achteraf is het heel moeilijk om daar nog aan te tornen. Het boekenonderzoek tijdens de due diligence verandert daar vaak niet veel aan. Wat wel een invloed kan hebben, zijn bodemonderzoeken en boringen die wijzen op vervuiling. Andere gedetecteerde risico’s worden opgevangen met een garantieovereenkomst of occasioneel met een prijsaanpassing.

MARC DHAENE: Bij onze klanten zien we een formeler proces, dat ook de nodige tijd in beslag neemt. Het is zeker mogelijk om eventuele prijsafspraken tijdens de onderhandelingen nadien nog aan te passen.

NATALIE REYPENS: Wat we ook tegenkomen wanneer we de verkopende partijen ondersteunen, zijn heel uiteenlopende aanbiedingen. Onlangs bood iemand het dubbele van het laagste bod. De waardeberekening was niet het belangrijkste argument. De partij bleek erop gebrand om heel snel toegang te krijgen tot een nieuwe markt die volledig complementair was aan de zijne. Door het hoge bod kan hij zijn producten meteen verkopen in een nieuwe markt.

MARC DHAENE: Ik doe dit werk nu al twintig jaar en ik stel vast dat de due diligence veel sneller moet gebeuren dan vroeger. Het mag ook niets meer kosten. Dat leidt tot een minder grondige analyse, wat niet strookt met de algemene tendens met net strengere eisen voor compliance. Als advocaat krijg ik liever meer tijd om de overname correct op te zetten voor de lange termijn. Die snelheid hee. ook een effect achteraf: als in het contract bepaalde keuzes zijn gemaakt, dan kan de fiscus die ook gebruiken voor zijn aanslag.

NATALIE REYPENS: Voor overnames waar bepaalde risico’s aan vasthangen, bieden verzekeringen intussen specifi eke dekkingen aan. Let wel: dat zijn erg dure verzekeringen die daardoor alleen voor de grotere transacties van toepassing zijn. Het gaat in de eerste plaats om de internationale overnames. Ook die verzekeringsmaatschappijen houden een slag om de arm: wanneer zij vermoeden dat de partijen de due diligence snel hebben afgehandeld in de veronderstelling dat eventuele ongevallen toch gedekt worden, dan weigeren ze om daarvoor een polis te verkopen. Die maatschappijen schakelen daarvoor ook weer eigen advocaten in om een specifi eke due diligence uit te voeren.

PATRICK VAN GAELEN: Ik pleit ook voor een commerciële due diligence. Nog te veel gebeurt het boekenonderzoek met het oog op het verminderen van het risico. Is het niet beter om op zoek te gaan naar opportuniteiten? Ik weet dat overnemers in de uitzendsector bijvoorbeeld nagaan waarom klanten voor een bepaald kantoor kiezen. Daarvoor zijn contacten met de verkoopafdeling nodig. Ook elementen als complementariteit en synergie blijven in mijn ogen ondergewaardeerd.

Mathieu Luypaert (Vlerick): Soms moeten mensen op vergevorderde leeftijd hun familiebedrijf verkopen

STILLE OVERNAMES

NATALIE REYPENS: Een aantal overnames gebeurt zonder dat de buitenwereld daar iets vanaf weet. In mijn ervaring gaat het dan om een overnemer die vooral geïnteresseerd is in het behoud van de bestaande contacten met de klanten. Voor alle duidelijkheid: zoiets kan alleen in kleine bedrijven zonder ondernemingsraad. Anders zouden minstens de vakbonden op de hoogte zijn.

DRIES WYFFELS: Ik kan me dat voorstellen. Als overnemer wens je misschien dat er zo weinig mogelijk verandert na de overname van een succesvol bedrijf. Als de verkoper dat vraagt, wijst dat op een zeker conservatisme en weerstand tegen verandering. Daarmee moet je toch oppassen.

OMGAAN MET CULTUURVERSCHILLEN

PATRICK VAN GAELEN: Uit eigen ervaring weet ik dat overnemers soms te snel gaan met een integratie. Al gauw worden overlappende IT-systemen en dubbele functies geschrapt. De overnemer wil te snel van bepaalde medewerkers af en betaalt dure ontslagpremies. Soms moeten de betrokkenen na korte tijd opnieuw worden aangeworven.

DRIES WYFFELS: Soms blijkt het verschil in cultuur echt te groot. Galloo hee. intussen een twintigtal overnames gerealiseerd en één grote mislukking gekend. Het bedrijf had een echte Parijse cultuur en de weerstand tegen de noodzakelijke veranderingen was daar zo groot dat we het nooit rendabel hebben gekregen. De Franse ontslagregelingen zijn ook ontzettend duur. Een aantal Belgische managers hee. daar nochtans veel tijd besteed, maar we hebben die onderneming uiteindelijk verkocht. De overnemer hee. dan de maatregelen doorgeduwd die wij er niet door kregen. We hebben daar een belangrijke les geleerd: blijf niet te lang proberen om een scheve situatie recht te trekken. Je moet weten wat je limiet is in tijd en geld.

MATHIEU LUYPAERT: Als bedrijf mag je heel tevreden zijn met dat trackrecord. Uit de literatuur blijkt dat de hel. van de overnames mislukt. Met een verhouding van één mislukking op twintig scoren jullie heel goed. In de huidige situatie, met veel vraag en weinig aanbod, moet ik tegelijk vaststellen dat een heel aantal bedrijven in feite onverkoopbaar zijn. Het management besteedt beter eerst wat tijd aan het aantrekken van een externe CEO, een goede rapportering met een modern IT-systeem, het laatste zwart geld wegwerken. Als dat in orde is, kan de overnameprijs meteen een stuk hoger liggen.

VROEGERE EIGENAAR AAN BOORD?

PATRICK VAN GAELEN: Het valt op dat het oude management vaak aan boord blij. na de overname. In een sector als die van de interimkantoren is dat zelfs vaste prik: zonder engagement van de bestaande eigenaars en hun medewerkers, gaat de overname niet door.

DRIES WYFFELS: Wij hebben dat liever niet. Een korte overgangsperiode is aangewezen, maar meestal zorgt de aanwezigheid van de verkoper voor moeilijkheden bij de integratie.

PATRICK VAN GAELEN: Dat begrijp ik ook. Die mensen kennen het bedrijf op hun duimpje en lopen mogelijk in de weg bij de integratie en eventuele herstructurering. In ieder geval hebben die oude eigenaars flink geld verdiend met de verkoop van hun bedrijf en trekken ze zich vaak niet veel meer aan van de nieuwkomers.

Mathieu Luypaert en Natalie Reypens

NATALIE REYPENS: Ik snap dat het strategisch belangrijk kan zijn voor de koper dat de vroegere eigenaars aan boord blijven. Het is cruciaal om hun vergoeding goed te omschrijven, alsook het verband met de resultaatsverbintenissen en de uitgestelde prijs. Als advocaat wijs ik hier op het belang om die overeenkomst heel zorgvuldig vast te leggen. De fiscus hanteert een andere interpretatie naargelang het gaat om een loon voor het management of een deel van de verkoopprijs. Het verschil in fiscale behandeling is zeer groot. De fiscus beschouwt de uitgestelde vergoeding liefst als een pure bezoldiging, maar dat is vast niet wat de koper of verkoper wil.

MARC DHAENE: Het is aan te raden daarover geen misverstand te laten bestaan en vanaf het begin en in de letter of intent de juiste bewoordingen te gebruiken.

MATHIEU LUYPAERT: Die earn out-clausules zijn traditioneel een aandachtspunt voor advocaten. Zij staan op een heel correcte beschrijving van de afspraken.

NATALIE REYPENS: In grote organisaties is de basis van de overeenkomst meestal het behalen van een bepaalde ebitda na een zekere periode.

MATHIEU LUYPAERT: Het is opvallend dat we op het einde van het gesprek vaststellen dat we niet over financiering hebben gesproken. Het is een teken dat er geld in overvloed is, een teveel aan cash misschien. Dat hee. in ieder geval ook een effect op de prijs zelf: goedkope leningen, dure overnames.

DRIES WYFFELS: Dat speelt in ons geval niet zo’n grote rol. We zijn het gewend om die overnames grotendeels met eigen middelen te betalen.

SECTORKENNIS ESSENTIEEL

DRIES WYFFELS: Galloo hee. intussen een twintigtal overnames gerealiseerd. Meestal gebeurde de voorbereiding volledig door een eigen team: ikzelf met de hulp van onze milieuverantwoordelijke en eventueel nog een collega voor de sociale relaties. Eén keer hebben we ondersteuning van buitenaf gevraagd en dat is ons tegengevallen. We merkten dat de sectorkennis – die wij wel hadden, maar de consultant niet – essentieel was voor het juist beoordelen van de transactie.

MARC DHAENE: Toch is het belang van een goed uitgevoerde due diligence niet te onderschatten. Een steeds vaker voorkomend alternatief is de zogenaamde vendor due diligence waarbij de verkoper zelf eerst zijn bedrijf laat analyseren. Zo komt hij tegemoet aan de informatiebehoe.en van kandidaatkopers en behoud je als verkoper meer controle over het verkoopproces.