Geldcreatie ex nihilo

Je hebt niets voor niets, luidt de volkswijsheid. Hoe komt het dan dat het meest precieuze goed, het slijk der aarde, zomaar kan gecreëerd worden, uit het niets? Te mooi om waar te zijn, zal menig cfo denken. Maar werkt het wel? En hoe werkt het?

De drukpers

De meest tot de verbeelding sprekende manier van geldcreatie is de geldpers. Biljetten drukken is een voorrecht van de centrale banken. Een bankbiljet is een schulderkenning. Aangezien deze schulderkenning niet langer gegarandeerd is door een onderliggend goud- of zilverpand, verkoopt de centrale bank vertrouwen. In God we truststaat op het dollarbiljet. Voor Europa is het de godin Lagarde die de biljetten ondertekent. Biljetten drukken is pure geldcreatie. Uit papier ontstaat geld. Zolang er vertrouwen is, is de geldscheppingswinst voor de centrale bank. Als er geen vertrouwen meer is, wordt het geld waardeloos. De Amerikaanse economist John Kenneth Galbraith beschrijft in zijn standaardwerk over de monetaire geschiedenis ‘Money: whence it came, where it went’ dat schoon wc-papier op een gegeven moment meer waard was dan papiergeld met een hoge nominale waarde. En dat was nog voor het coronahamsteren.

De commerciële banken

Veruit de grootste poenscheppers – letterlijk bedoeld natuurlijk – zijn de banken. Hun eigen vermogen doet denken aan de parabel van de vijf broden en de twee vissen. Mits zij de bankreguleringen volgen, kunnen zij een veelvoud van hun eigen vermogen ter beschikking stellen onder de vorm van kredieten aan bedrijven en gezinnen. De ontbrekende middelen krijgen zij ter beschikking gesteld – momenteel gratis – van de centrale banken. Dit doen de centrale banken door kredieten te verlenen aan de commerciële banken of door obligaties op te kopen die de banken uitgeven.

De overheid

Die laatste techniek kan de centrale bank ook gebruiken ten aanzien van de overheid, namelijk door overheidsobligaties op te kopen. Stel: om haar begrotingstekorten te financieren, geeft de overheid een obligatie uit. De belegger tekent er gretig op in. Geld van de belegger wordt dus ter beschikking gesteld van de overheid, die hiermee haar uitgaven betaalt. In dit geval is er geen sprake van geldcreatie, maar van mobilisatie van bestaande spaargelden.

Wanneer die centrale bank zelf die obligaties koopt, rechtstreeks of onrechtstreeks, is er sprake van geldcreatie. De lezer die denkt dat dit een theoretische hypothese is, vergist zich. Voor de coronacrisis behoorde twintig procent van alle overheidsschulden van de eurozone tot de Europese Centrale Bank (ECB), onder meer als gevolg van de quantitative easing, beter gekend onder de naam ‘bazooka’. De speciale opkoopactie van 1.350 miljard euro (of drie keer het BBP van België), met als doel de negatieve effecten van de coronacrisis op te vangen, zal er naar schatting toe leiden dat dertig procent van de overheidsschulden in handen is van de ECB. De overheid is hier dus schuldenaar, als uitgever van schuldpapier, én schuldeiser, aangezien de ECB, een publieke instelling, schuldeiser is. De overheid betaalt intrest – voor zover die er is – aan zichzelf. Je kunt het vergelijken met intergroepleningen die bij consolidatie worden geneutraliseerd.

Net zoals het verleidelijk is voor een moederbedrijf om de winsten van het dochterbedrijf af te romen, is het zeer verleidelijk voor de overheid om tekorten op te vangen door aan te kloppen bij de ECB en geld ‘uit het niets’ te creëren. Correlaat is dan immers dat schulden verdwijnen als sneeuw voor de zon. Overheden kunnen dan zelfs in de illusie verkeren dat budgettair beleid zinloos is. Dit creëert een moral hazard-probleem bij de budgettaire overheden en kan leiden tot een geldverkwistende overheid.

Geldcreatie en inflatie

Overheden en economisten die dat pad willen bewandelen, verwijzen naar het feit dat geldcreatie niet per se tot inflatie leidt, in tegenstelling tot wat economische theorieën suggereren. Herinner je de Fischer-equatie, waarbij de monetaire hoeveelheid vermenigvuldigd met de omloopsnelheid gelijk is aan de inflatie maal de transacties (M x V = P x T). Vermits de economische groei laag is, zou een uitbreiding van de geldhoeveelheid, bij constante omloopsnelheid, leiden tot inflatie. De geldcreatie in de eurozone lag de laatste twee decennia op 5,9 procent per jaar, de economische groei op 2,7 procent. Ondanks deze geldcreatie bleef de inflatie op een historisch laag niveau.

De geldcreatie leidde dus niet tot de gevreesde inflatie, maar ook niet tot de verhoopte economische groei. Probleem is immers dat wanneer de economie sputtert, investeringen worden uitgesteld en ook consumenten op de rem gaan staan. De spaarquote stijgt, zoals dat heet. De geldcreatie wordt dan gedeeltelijk tenietgedaan doordat banken hun overtollige liquiditeiten teruggeven aan de ECB omdat zij geen betere aanwending vinden, precies bij gebrek aan investeringen. Zelfs de penaliteitsrente die aan banken wordt aangerekend, bracht geen zoden aan de dijk. Volgens schattingen wordt zeventig procent van de geldcreatie geneutraliseerd door de rekeningen van de commerciële banken bij de ECB. Daarnaast blijft het grootste gedeelte van de geldcreatie in het financiële circuit.

Optimale combinatie nastreven

De échte oplossing ligt dus in een combinatie van geldcreatie – zodat de intrest laag blijft – en het aanzwengelen van de reële economie door investeringen, inclusief overheidsinvesteringen. Of je nu tot de school van Keynes (overheidsinvesteringen) of Friedman (monetaire regel) behoort, mijn antwoord op dé splijtzwam bij economisten luidt dat wij een optimale combinatie moeten nastreven. Flexibele arbeidsmarkten, gemakkelijke toegang tot betaalbare kredieten, overheden die investeren (en niet opsouperen: capex en niet alleen opex) en een ondernemingsvriendelijke context zijn de sleutel tot duurzame welvaart.