Namaakkapitalisme

Bij het begin van een nieuw jaar past het om even plaats te maken voor filosofische beschouwingen over de economie en het economisch model. Ik wil het graag hebben over namaakkapitalisme, ook counterfeit capitalism genoemd. Namaakkapitalisme gaat over disruptieve businessmodellen van bedrijven die zich niet baseren op het doel om zo vlug mogelijk winst te maken, zoals in het ‘klassieke’ kapitalisme. Ondersteund door gigantische hoeveelheden geld, verkopen deze bedrijven tegen verlieslatende prijzen om zo alle mogelijke concurrenten uit te schakelen en nadien een monopolie te vestigen. Greshams law stelde: bad money drives out good money. In het namaakkapitalisme geldt een variant van deze wet: bad companies drive out good companies, zegt de Amerikaanse economist Max Stoller. Wie op een klassieke winstbasis wil concurreren met deze bedrijven, wordt uit de markt geduwd.

Eenmaal erin geslaagd de concurrentie uit te schakelen of potentiële concurrenten de kop in te drukken, spelen opnieuw de klassieke wetten van een monopoliestructuur en wordt het mogelijk superwinsten te boeken. Precies dat perspectief trekt investeerders aan.

Investeren in verlies

Ceo’s en cfo’s van dergelijke bedrijven zijn eerder storytellers die een verhaal vertellen om de opstapelende verliezen te verrechtvaardigen. Hun roadshows zijn doorspekt met voorspellingen van gigantische markten die het bedrijf zal veroveren. Om dat doel te bereiken, dient eerst te worden geïnvesteerd in ... verliezen. Het gezochte bedrag wordt uitgedrukt in het aantal maanden verlies dat de volgende financieringsronde moet dekken. Gezien de waarde van het bedrijf steeds stijgt, is de volgende financieringsronde steeds duurder voor de instappende investeerders, zodat geldschieters er belang bij hebben zo vroeg mogelijk in te stappen. Bij iedere volgende ronde ziet de investeerder van een vorige ronde zijn waarde stijgen en menig investeerder wordt virtueel multimiljonair.

Hoe meer geld ertegenaan wordt gegooid, hoe gigantischer de verliezen en hoe groter de waardering. De waarde van het bedrijf schatten als een veelvoud van de burnrate is schering en inslag in de wereld van entrepreneurial finance. Zolang de volgende investeerder er maar in gelooft. Dit namaakkapitalisme maakt zowel slachtoffers als lottowinnaars.

Woorden wekken, voorbeelden trekken

De naam Lernout & Hauspie leidt bij veel investeerders nog tot een wrange nasmaak. Het was nochtans een voorloper van entrepreneurial finance. Het bedrijf had zeventien succesvolle kapitaalrondes achter de rug, met steeds stijgende waarden, vooraleer het op de beurs en op de fles ging.

Tussen de voorlaatste en de laatste kapitaalronde die Uber deed vooraleer het naar de beurs trok, steeg de waarde van het bedrijf van 17 miljard naar 40 miljard dollar of omgerekend met 120 miljoen dollar per dag. Dit gebeurde terwijl het bedrijf nog steeds miljarden verlies maakte en in zijn prospectus zelf aangaf dat het onzeker was of het ooit winstgevend zou zijn. Het aandeel ging zes maand geleden naar de beurs aan 45 dollar. Sindsdien verloor het bedrijf een derde van zijn kapitalisatiewaarde (koers eind 2019: 29 dollar).

TransferWise, een geldverzendingsbedrijf dat begin dit jaar, anticiperend op de brexit, verhuisde van Londen naar Brussel, werd bij de laatste kapitaalronde geëvalueerd op 3,5 miljard dollar. Het is daarmee het hoogst ‘gewaardeerde’ fintechbedrijf. Bij de vorige kapitaalronde – achttien maanden eerder – was het bedrijf gewaardeerd op 1,6 miljard dollar. Goede zaak: het bedrijf is reeds winstgevend, maar de waarde komt overeen met 350 maal de winst, een koers-winstverhouding om u tegen te zeggen. Zolang iedereen gelooft dat TransferWise dat waard is, is er geen vuiltje aan de lucht. Als het bedrijf zijn story inderdaad kan waarmaken, is het jackpot voor de investeerders. Voor concurrenten zal er immers geen plaats zijn en deze monopoliesituatie garandeert hoge opbrengsten.

35 miljard dollar verdampt

Ander voorbeeld: WeWork, het grootste proptechbedrijf ter wereld, werd gewaardeerd op 47 miljard dollar en haalde eerder dit jaar nog drie miljard dollar op. Het platform dat werkruimteoplossingen biedt op basis van gedeelde kantoorruimtes, startte in 2010 en werd snel de nummer één van de proptechsector. Het ging snel, heel snel, te snel zelfs. Toen de beursgang werd aangekondigd, brak de hel los. Een gestage stroom van nefaste krantenkoppen detailleerde de zelfbedieningscultuur en het wanbeheer van de flamboyante storyteller en ceo. De 47 miljard dollar smolt als sneeuw voor de zon. Op enkele dagen tijd ging 35 miljard dollar in rook op. De ceo werd ontslagen en uitbetaald door hoofdaandeelhouder Softbank. Het bedrijf vecht om te overleven door terug te keren naar zijn kernactiviteiten, namelijk werkruimteoplossingen. Intussen werd de agressieve politiek op een laag pitje gezet en in steden zoals Brussel trok WeWork zich al terug.

Back to basics

Met de namaakkapitalistische wijsheid dat de waarde van een bedrijf afhangt van zijn verliescapaciteit en potentiële monopoliepositie, hecht ik toch meer geloof aan de klassieke verdisconteerde kasstroommethode. De bottomline blijft: zal een bedrijf ooit winst maken of niet, wanneer en hoeveel? Op basis daarvan bepaal je een realistische waarde, waarbij de bedrijfswaarde, afhankelijk van de sector, schommelt tussen vier en twaalf keer de Ebitda.