Waardecreatie door carve-outs

​Door geopolitieke onzekerheid, stijgende rente, technologische versnelling en druk van aandeelhouders kijken ondernemingen opnieuw naar hun strategische kern. Carve-outs, spin-offs en desinvesteringen worden daardoor vaker ingezet om focus en ondernemingswaarde te verbeteren. Peter Zwijnenburg van Aon’s M&A-team geeft aan waarom dit zo is.

Voorbeelden uit de Benelux
Aanscherping van de strategie die leidt tot het afstoten van onderdelen lijkt momenteel een duidelijke trend. Voorbeelden als Telenet (scherpere scheiding tussen netwerk- en telecomactiviteiten, alsmede samenwerking met Ziggo); Proximus (scherper sturen op connectiviteit en enterprise-oplossingen); DSM-Firmenich (afstoten Animal Nutrition aan Belgisch CVC team); Solvay (opsplitsing richting gespecialiseerde chemie); Agfa-Gevaert (vereenvoudiging en verkoop van Offset Solutions); Unilever (separate notering van ijs-activiteiten) en bedrijven als Etex, Ontex en Bekaert die hun portfolio blijven beoordelen op strategische fit, complexiteit en toekomstig rendement.

“Management dat duidelijk aangeeft wat een kernactiviteit is, krijgt doorgaans meer vertrouwen”, licht Peter toe. “En de kapitaalmarkt beloont duidelijke keuzes”. Hoe optimaliseert men echter waarde uit de activiteiten die non-core zijn betiteld?

Waarde zit in een robuuste organisatie
Het realiseren van waarde door middel van een carve-out is niet eenvoudig. De strategische narrative en het financiële model eisen vaak de aandacht op. Peter: “De echte dealwaarde zit in het creëren van samenhang tussen risk, people, operations, insurance, governance en working capital. Besluitvormers willen weten hoe robuust toekomstige cashflows blijven onder verschillende scenario’s. Surety oplossingen dienen liquiditeit vrij te maken die de nieuwe financiering vergemakkelijkt”.

Tegenwoordig leiden cyberkwetsbaarheden tot directe transactionele risico’s die door middel van cyberscores, penetratietests en maturity-assessments in kaart gebracht worden. “Daarom is een integraal actieplan noodzakelijk: wat is nodig om de IT-infrastructuur op te zetten, hoe sterk is de cyberweerbaarheid en welke contracten, vergunningen, verzekeringen, mensen en financieringen zijn nodig op Dag 1”.

Hoewel cruciaal voor waardecreatie door een koper, is human capital vaak onderbelicht in de voorbereiding door verkoper. Beschikt de organisatie over de juiste leiders en talenten voor kritieke rollen? Zijn de arbeidsvoorwaarden, pensioenregelingen en retentieprikkels ingericht voor het nieuwe domein waarin de carve-out gaat opereren? Peter stelt: “Bij Aon noemen we dit People Readiness”.

Data vertalen naar besluitvorming
Benodigde informatie is veelal aanwezig in risicosystemen, HR-platforms, verzekeringsprogramma’s, technische rapporten, schadeoverzichten, databases en financiële analyses. Maar deze data is zelden geïntegreerd beschikbaar vanuit transactieperspectief. Daardoor blijven risico’s versnipperd en draagt het niet bij aan een goede verkoopprijs.

Volgens Peter kan alleen een geïntegreerd overzicht uitkomst bieden: “Voor de juiste besluitvorming , is het de uitdaging om risk, people, operations, capital en insurance samen te brengen in één overzicht. In combinatie met de transactionele verzekeringen helpt dit om door de verkoop direct waarde te creëren. De kracht van de aanpak zit in de vertaling van data naar besluitvorming. Een koper wil niet alleen weten dat risico’s bestaan, maar vooral hoe zij beheersbaar zijn”.

Transactie specifieke risico’s verzekeren
Verrassingen tijdens een M&A-proces leiden altijd tot waarde-destructie. Peter: “Een veel voorkomend carve-out specifiek risico is dat belastingposities in gevaar komen door het verhangen van activiteiten en het doorbreken van fiscale eenheden. Wat velen niet weten is dat dit risico goed te verzekeren is middels een eenmalige premie”.

Een ander risico is dat vergunningen ondergebracht zijn bij de holding en los moeten worden gekoppeld. Door risico’s vooraf uit de target te verwijderen, wordt de target aantrekkelijker voor kopers. Hetzelfde principe geldt bij een spin-off via de kapitaalmarkt; lager risico leidt tot hogere aandelenprijs.

Peter voegt toe: “Naast deze “bekende” risico’s zijn er ook “onbekende” risico’s. De verkoper wil zichzelf beschermen tegen claims die uit de non-core zouden kunnen komen. In een privaat M&A-proces biedt een W&I-verzekering bescherming. In een publiek proces kan er via synthetische garanties en een prospectusaansprakelijkheidsverzekering extra bescherming worden verkregen. Het carve-outproces hierop inrichten geeft zekerheid en de gepercipieerde grootste risico’s kunnen zo worden verwijderd”.

Gecontroleerd waarde creëren
Carve-outprocessen zijn daarmee geen administratieve afhandeling na een strategisch besluit, maar een kans om gecontroleerd waarde te ontsluiten. “Naast de investment banks, de Big 4 adviseurs en consultants die de narrative en het financiële model bepalen, kan Aon vanuit het geïntegreerde risico model data gebruiken om risico’s te mitigeren zodat de verkopers waarde creëren en een clean-exit realiseren”.